城堡基金’首席运营官独家洞察：比特币ETF的批准并不能保证成功

城堡基金的首席运营官兼首席通信官丹·胡佛谈论比特币ETF的交易量数据真正价值以及更多内容

Sead Fadilpašić 最后更新：2024年1月21日23:03 EST | 阅读时间：9分钟

在接受 Blocking.net 的深入访谈中，投资公司Castle Funds 的首席运营官兼首席合规官Dan Hoover，讨论了几个与比特币ETF相关的话题。

这些话题包括比特币ETF交易量信息的实际价值，ETF成功所需的条件，为什么传统金融市场的琐事对大多数加密市场参与者来说“非常陌生”，以及更多内容。

以下是他的观点。

什么时候交易量是有价值的信息？

Hoover告诉Blocking.net，现货比特币ETF的初始交易量表明，任何成功交易所交易产品（ETP）推出的支持性参与者都还没有大规模运作。（注意：ETF是广义类别ETP的一个子集）

因此，他说：

“交易量只有在创建新的ETP份额（赞助人可以收取费用的信托资产）时才是有力的信息。”

否则，这只是显示相同股份反复换手。

通常，这意味着： – 对于指数/资产的替代品的可获得性差，导致对冲成本高； – 没有足够的授权参与者（AP）加入以创建或赎回股份，因此没有太大的紧迫性以更低的溢价或折扣创建或赎回股份；较少的AP意味着市场上可能存在更久的套利机会，因为参与方和可利用的资金较少； – 股票期权市场制造商目前无法进行大宗交易，通常是由于高额借款成本或由经纪人限制期权交易。

作为比特币市场的投资者，Hoover表示，他更希望ETP中持有的比特币是通过市场购买，并且只属于基金或信托，而不是通过借用来自另一方的比特币来持有。

仅因为比特币ETF被允许并不意味着它们会成功

现货比特币ETF带来一系列好处。Hoover认为，这包括投资者更少的获取障碍以及对表现不佳的基于期货的比特币ETF的竞争对手。

在接下来的几个月里，启动问题“将有所缓解”。市场参与者 – 授权参与者、经纪店和期权市场制造商 – 将有机会向个体投资者重新销售ETP，Hoover表示。

然而，从长远来看，虽然ETP对于制约大多数美国投资者进入市场的监管不确定性问题是“一个合理的解决方案”，

“我认为ETP技术（带有额外流动性来源、价格发现功能等）是解决数字资产市场准入问题的不佳方案。”

尽管如此，ETF在美国完全受监管共花费了近30年的时间，因此Hoover认为“当前的产品组合不太可能很快失去它们存在的监管原因。”

此外，COO解释说，比特币市场“可以理解地非常关注”几个大型市场参与者在连续市场上交易比特币 – 同时供应和需求在每周五天的特定时间点受限。

与此同时，PDX平台的主席兼联合创始人Shane Rodgers认为比特币ETF没有不利因素。唯一的问题是，短期内投资者继续“过度暴露于未成熟的小型零售市场的波动性。”

另一方面，Rodgers表示：

“在价格和估值方面，特别是BTC的大规模接受和使用，以及加密资产的普及，存在巨大的上行潜力和重大好处。”

发行只是一方面，但ETP是否成功，包括现货比特币ETF在内，是另一回事。胡佛指出，成功取决于几个关键问题。其中包括：- 赞助商（BlackRock，Franklin，Fidelity，Bitwise，Grayscale）是否与APs，做市商和机构投资者保持足够的关系，以确保比特币ETF的交易有序进行？- 如果市场情况发生变化，是否有替代比特币ETF的产品可能更便宜，更安全或更能紧密跟踪基础资产？- 赞助商是否与足够的经纪公司建立了关系，以完成尽职调查并在平台上进行交易（例如，美林证券，摩根士丹利，爱德华琼斯）？- 赞助商是否有足够的其他产品或自己的资金来推广自己的品牌并支持市场营销材料？

Rodgers认为，迄今为止，已经批准的BTC现货ETF之间唯一的区别因素是费用。

此外，加密货币仍然是一种投机性和波动性较大的资产类别。“参与ETF并不能减轻基础现货资产的安全性或波动性，”他说。

传统金融市场的细节对加密货币市场参与者来说是陌生的

胡佛指出，了解通过ETP对比特币的“暴露”需求实际上如何影响该ETP中资产的“流动”或价值是至关重要的。

他解释说，ETP之间存在着几个层次的分离，这些层次将“投资者对比特币的需求”与额外股份联系起来。

重要的是，

“对于数字资产市场中的大多数参与者来说，这些市场细节是非常陌生的。市场对ETP的需求与对基础资产的需求之间存在许多层次的联系可能很难实现‘大额流动’的预期。”

胡佛举了一个投资者想要购买ETP股份的例子。他们向经纪人下订单。然后，订单可以从任何一个或多个来源进行填充。

以下是四种情况，只有一种情况会导致ETP的管理资产（AUM）增加：1. 经纪人有库存股或来自另一位相反方向的订单，在这种情况下，ETP不会因此投资而看到额外的AUM。2. 经纪人没有可用的股份，但他们可以借入股份。这是在假设他们将在接下来的两个工作日内有一个相互补偿的订单的情况下进行的，这是股份的标准结算交易。ETP再次不会因此看到额外的AUM。3. 经纪人从另一个经纪人手中在市场上购买股票。ETP不会看到额外的AUM。4. 如果对股份的需求无法满足现有订单簿（买方和卖方）并且在考虑从长期持有者（如指数或养老基金）那里借入ETP股份的成本时仍然无法满足需求，AP可能会与ETP联系以创建新的“篮子”（通常价值约100万美元）的新ETP股份。在这种情况下，ETP最终能够看到（并按费用计费）投资者的资金。

所有这些都说了，套保者选择不选择新的比特币ETF是有原因的。“ETP股票的有序交易取决于廉价而准确的套保，”专家说道。它受到对ETP所追踪资产的良好替代品的可用性的推动。

然而，考虑到在期货市场上进行套保的成本以及券商自身拥有现货BTC的监管困难，胡佛表示，如果一些套保者选择“灰度（Grayscale）”产品、矿业公司股票或“微策略（MicroStrategy）”作为比现货BTC更好的可获得的替代品，这并不奇怪。

比特币每15分钟结算，比特币ETF股票仅在工作日交易

胡佛还就现货BTC的初期卖压发表了评论，称“在那里有一些合理的解释”。

有一些“卖掉新闻”压力，但他还描述了多年来一些参与者进行的“GBTC”套利交易的压力释放。

CEO提到市场的普遍压力可能与建立有效对冲运营以保持做市盈利和交易成本合理的早期阶段有关。

他再次指出了交易这些产品股票与全天交易数字资产之间的区别。

首先，他说，市场对ETP股票的需求与通过发行新ETP股票测得的流量之间存在上述“漫长的路径”。

胡佛接着说：

“SEC在美国市场上一个为期三天的周末之前批准首次交易，这导致了延迟。”

在周四创造新的ETP股票（“流动性”）的交易在下周二前不需要用现金支付。因此，在周二早上以前，没有对任何价格行动进行有效的套保。

比特币每个区块结算一次，大约每10-15分钟。然而，比特币ETF股票结算在纽约的T+2工作日。其中不包括周末和假日。

“这种时间差异，再加上ETP需要在股票市场的纽约市收盘时间4:00 pm定价，为比特币市场创造了一种类似于2010年代早期外汇市场所见的操纵活动的潜力，15家银行支付了超过23亿美元的诉讼和解。”

胡佛说，在周四和周五购买新的信托股票的认购商（APs）在股票市场和银行不工作时，有责任管理他们对BTC价格的暴露。

因此，例如，黑石（BlackRock）有义务帮助其客户（即APs）满足这一责任。

根据胡佛的说法，同意在周五发行iShares IBIT信托的新股份，基于纽约当地周五下午4:00的价格锁定一定数量的BTC，然后等到周三股票发行和结算时再买入BTC将是“非常不负责任的”。

ETP是机构产品，不能是零售产品

最后，胡佛解释说，ETP股票的市场最终是机构市场。所有ETP产品从定义上都是机构产品。

美国证券交易委员会（SEC）要求公司以昂贵的形式发行这些产品的新股份。例如，iShares IBIT的目标区块规模为100万美元，胡佛表示。

BlackRock和其他比特币ETF发起人一直将他们的产品定位为“顾问”和“买方”市场。

这包括模型组合的管理者（例如Edelman Financial Engines）、“机器人顾问”（例如Schwab的智能投资组合产品）以及专业资产管理者（对冲基金、共同基金、养老金等）。

“如果个人投资者无法直接通过转移代理与基金或信托订购ETP股票，并确保他们的股票将在当天以基金或信托的净资产价值购买，那么该产品就不是零售产品。”

存在监管限制，但ETP费用的利润空间“不足以支持向零售投资者进行大规模市场营销的巨大成本。”

该业务依靠规模经济，Hoover说。少数旗舰产品提供足够的费用，支持在平台上对赞助商品牌进行营销。

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问答内容

Q1：比特币ETF的成功取决于哪些关键因素？

比特币ETF的成功取决于几个关键因素，包括发起人与授权参与者（APs）、市场做市商和机构投资者之间的关系。比特币ETF的替代品的可用性以及发起人能够营销其品牌并为顾问提供营销材料的能力也至关重要。此外，ETF相关费用可能是一个差异化因素。总的来说，比特币ETF的成功取决于其能够维持有序交易、提供流动性并满足投资者的期望的能力。

Q2：交易量如何影响新ETP股票的发行？

只有当交易量导致新的ETP股票发行时，才具有价值。如果交易量只是显示相同的股票反复转手，这表明ETP发行的必要支持参与者尚未准备就绪。新ETP股票的发行对于维持流动性、构建健康的ETF市场非常重要。它还可以降低对冲成本，并允许以较低的溢价或折价创建和赎回股票。

Q3：在数字资产市场上交易ETP股票存在哪些挑战？

在数字资产市场上交易ETP股票可能会面临挑战，因为对于大多数参与者来说，这涉及到与市场需求和基础资产之间的多个层次的分离。这可能会使将大量资金流入预期与实际对ETF的需求之间的预期难以连接起来。此外，购买ETP股票的过程涉及多种情况，只有一种情况会导致ETF的资产管理额外增加。这些挑战突显了在数字资产市场上交易ETP股票的复杂性。

未来展望和投资建议

展望未来，比特币ETF的未来仍然不确定。虽然它们提供了诸如为投资者增加获取途径和与基于期货的ETF竞争等好处，但仍面临着需要解决的挑战和监管的不确定性。对于赞助商来说，与市场参与者建立良好的关系并确保比特币ETF的替代品的可用性至关重要。此外，ETP股票市场很可能仍然主要面向机构投资者，并受到零售投资者的有限大规模市场营销。

基于这些因素，投资者应该仔细考虑投资比特币ETF的潜在风险和回报。评估赞助商的信誉和声誉，以及与ETF相关的费用都很重要。正如总是如此，分散投资和彻底研究对于在加密货币市场上做出明智的投资决策至关重要。

参考资料

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