我在管理加密基金五年的经验教训
我的五年加密基金管理经验教训
我已经管理一个加密货币基金1825天了。
Arca刚刚实现了一个重要的里程碑，我们的流动对冲基金管理外部资本的历史达到了五年。
在任何其他行业中，五年可能不会被认为是一个很长的时间，但在加密货币领域，我们经常开玩笑说一年的时间相当于五年，而且由于24/7交易时间，这并不是没有道理。在过去的五年里，我看到了许多同行的进退，这在加密资产管理方面留下了一些生存偏见。
Jeff Dorman是一位CoinDesk专栏作家，是Arca的首席投资官，领导投资委员会，并负责投资组合规模和风险管理。他在包括美林和堡垒证券在内的公司拥有超过20年的交易和资产管理经验。
作为监督这个基金的首席投资官，以及Arca旗下其他三个基金的首席投资官，我亲身经历了这个行业的发展，经历了好时光、坏时光和不断创新。五周年纪念日提供了一个自然的时间点，让我回顾一下我在管理资金和行业方面学到的东西。
以下是我在过去五年中管理加密货币投资组合的五个最重要的经验教训。
简而言之：在这些市场中投资非常具有挑战性。
调整假设和风险模型
对于任何在这个市场上投资的人来说，这一点可能是不言而喻的，但这并不是一个容易投资的资产类别。首先，频繁的繁荣和衰退会产生虚假的流动性感觉和对预期贝塔和回报的常常不准确的描述。所有的风险模型、预期损失准备金和规模参数都是基于历史数据和相关性的，而这些数据和相关性变化非常快。这也是为什么这个领域的大多数基金都是早期风险投资基金的原因，因为许多实时市场相关的问题在那里并不相关。对于那些（比如我们自己）管理流动性基金的人来说，这是一个不断调整假设和风险模型的游戏。
解读重于速度
与流行观点相反，尽管加密货币市场在全球范围内24/7交易，但并不需要24/7的交易覆盖。在任何资产类别中，过度交易每一次波动都是昂贵的，而加密货币交易的额外时间往往会引诱你进行更多的活动。但事实是，碎片化的全球投资环境实际上给了你更多时间来对新闻和信息作出反应。虽然总会有机器人和算法立即对新闻作出反应，就像在盈利后的股票交易之后一样，但这些最初的膝跳反应往往是错误的。而且由于世界上三分之一的人在任何给定的时间都在睡觉，真正的市场反应往往需要几天时间才能发生。正确解读信息比你反应的速度更重要。
仔细记录是至关重要的
另一方面，全天候工作日导致了传统市场中没有见过的困难。在传统金融中，即使是最糟糕的一天/一周最终也会结束，给你足够的时间在市场关闭时重置并思考决策，而没有价格波动干扰或影响你的思考过程。而在加密领域，这种自然的重置往往是不存在的。
以Terra/Luna事件为例。整个300亿美元生态系统的解体发生在三天内，持续交易和新的信息流在这72小时的时间里不断涌现。我们在这段时间内做出的决策，在回顾时可能不会再做，因为有更多的时间来优雅地实施风险管理，我们后来学会了如何在类似的未来时期更好地实施风险管理。
在医院里，错误往往不是因为医生过度工作或疲劳，而是因为前一位医生没有充分记录信息，导致下一位医生缺乏完整的信息。加密资产管理需要类似的知识交接和文档记录。
短期与长期的平衡
在债券和股票市场中，时间的静默期（夏季、假期）往往会导致价格缓慢上涨。持有空头头寸是昂贵的，股息和票息继续积累，给市场增加更多的买盘兴趣。而数字资产领域则恰恰相反。由于大多数加密项目通过网络活动增值，时间较慢的时期往往会减缓资产的动力。而且由于大多数资产没有现金流分配，做空的成本很低。因此，在市场较慢时，负面的价格行为往往更为普遍，这导致了在对冲和长期暴露方面的困难决策。
因此，主动管理仍然超过被动指数。基于规则的被动指数策略无法跟上这些市场的创新和变化。同样，这些指数无法利用波动性，这会创造出相当大的超额收益。随着市场成熟，这种情况很可能会发生变化。但我们还没有达到那个阶段。
建立一个优秀的团队对于成功至关重要，也是极具挑战性的。
在过去的25年里，我曾在七家不同的金融公司工作过。我看过成千上万份简历，面试了数百人。我个人在几乎所有金融部门（银行业务、交易业务、研究、销售、业务拓展）都有工作经验。如果一家传统金融机构向我寻求候选人，我可以很容易地找到最适合他们需求的人。
雇佣对行业充满热情的人
但是，加密货币研究分析师的最佳素质和资历是什么？什么样的人最适合从事交易运营工作？谁最适合处理投资者关系？在加密货币领域，这些问题仍然不容易回答。在我们的基金的最初几年里，我们接受了任何想找工作的人——也就是说，任何想要一份工作的人。薪水很低，工作时间很长，未来也非常不确定。在2018年，任何想在这个行业找工作的人都对区块链的成功充满了真正的热情，并且愿意学习任何必要的工作内容以取得成功。大多数在2020年之前加入这个行业的人现在仍然在从事这个行业，他们的工作职责在实时演变。但在2021年，我可以从每家主要银行、经纪公司和对冲基金中挑选任何一个我想要的人，虽然他们都没有加密货币经验，但他们看到了巨大的利润。简历源源不断地涌入。其中许多员工并没有成功。到了2023年，我们又回到了那些为了在这个行业工作而不惜一切的热情的人身上。
每个人都要扮演多重角色
这是一个非常实践的行业，在这个行业，研究分析师必须测试应用程序的功能，挑战现有的金融建模，并在会议上与其他行业资深人士进行实时网络交流。交易员必须根据当前的相关性情况，在美国宏观经济、亚洲货币市场和加密货币特定的链上钱包活动之间来回切换。后勤部门的员工必须每三周测试新的服务提供商，以跟上不断变化的监管、最佳实践和有限合伙人的需求，同时在不断破产、关闭和黑客攻击的情况下导航。
共同点似乎是真正愿意测试新的主题。如果给10位股票分析师相同的输入，他们会给出大致相同的答案，并使用相同的建模技术得出这个答案。如果给10位加密货币分析师和交易员相同的输入，他们很可能会用完全不同的分析方法给出10个不同的答案。这是令人耳目一新的，通常会导致超额收益，但在创造成功的可重复公式方面也带来了挑战。
交易运营是最重要的部门
当我在信用和股票基金工作时，后勤部门被忽视了。他们通常是年轻人，渴望尽快转入“真正的”交易角色。这份工作是基本的阻击和防守——确保交易结算，确保您的经纪公司对账单准确无误，并确保基金管理员履行职责。
合规团队的存在仅仅是因为他们必须存在——我们都知道规则，我们遵守规则，如果有任何疑问，我们会向合规部门核实，但我们知道答案会是“不要这样做”。
我们在加密货币领域不会那么幸运。
在加密货币中，交易运营是最重要的工作。您每天都必须接触到资产，一个错误可能会让公司损失数百万美元。因此，这些人不仅需要是公司中最值得信赖的人，还需要建立能够在他们自己消失的情况下继续运作的冗余系统。进入交易运营角色比离开交易运营角色更有魅力，那些在基金业务的这个子集中建立职业生涯的人最终会对区块链了解最多。
同样，在加密货币中合规不是一个次要问题。与传统金融行业不同，不能假设您的员工知道规则，因为他们大多来自与华尔街完全不同的背景。持续教育和监督是必须的。此外，合规官员不能只是阅读规则并假设合规，因为几乎没有明确的规则可供遵循（尽管Gary Gensler告诉我们有）。作为受托人和守法公司，为了尽力而为是一个艰巨的任务。
卖方正在变得更好
在传统金融领域，卖方发挥着非常宝贵的作用。他们承销新交易，提出新的融资理念，为公司提供如何参与资本市场的最佳建议，促进现有证券的交易，撰写关于新的和现有证券的研究报告，并在参与者之间传递市场信息。全服务投资银行和专业经纪商都存在，但无论您选择一站式购物还是将服务拆分给多家公司，这些服务都将得到覆盖。
虽然加密货币领域的卖方在不断改善，但仍然非常分散，并且许多这些服务仍然不存在。因此，基金经理常常处于孤岛之中，被迫自行制定交易，结构化自己的融资方案，并从头开始进行研究。来自场外交易商的书面研究报告在数量和质量上大大增加，为市场状况提供了必要的检验。但交易本身仍然非常依赖交易所（黑盒子），因此缺乏投资者之间的自然联系。关于资金流动和活动的交易信息有所改善，但可以获取信息的市场参与者较少。仍然没有全服务的投资银行，事实上，未来最大的白色空白可能是代币发行的承销和咨询的真正投资银行服务。
我经常对加密货币领域很少使用知名的华尔街资本市场工具感到震惊。大多数代币发行从一开始就注定会失败。从低流通量/高全面稀释估值（FDV）的代币发行，到以荒谬的价格直接上市，再到糟糕的代币经济模型 – 代币发行人（通常是开发者，缺乏金融知识）继续在没有最佳方式指导的情况下上市，从而导致资产管理者的投资机会变差。
一些服务提供商已经取得了很大的进步，比如托管解决方案、场外交易和期权流动性。然而，其他一些服务提供商的情况却在恶化，比如基金管理员和审计师，在FTX之后正在撤回这些服务。
在技术和研究方面，彭博的加密货币服务仍然无关紧要。他们的覆盖范围、指数和所有功能仍停留在2017年，并没有考虑到这个行业的增长和发展。幸运的是，像Nansen、Messari、Glassnode、Dune Analytics、Telegram等新来者已经以足够快的速度创新，占据了这个领域，我们对这些公司心存感激。在2023年，完全有可能运营一个加密货币基金，而无需登录彭博终端。
总体而言，由于缺乏卖方工具，基金管理仍然面临挑战。随着卖方的改善，基金的数量和广度也将随之增加。
投资者群体正在变得更聪明
五年前我们成立基金时，我们知道潜在有限合伙人的教育过程会很慢。我们在投资过程中不断学习，并尽力实时教育感兴趣的投资者，但我们不太现实地期望任何没有全职专注于这个行业的人能够跟上步伐。潜在有限合伙人的问题更多地集中在我们如何投资而不是我们投资什么，投资者之间确实存在一定程度的信任飞跃。
快进到今天，情况完全颠倒了。有限合伙人对资产类别和投资领域的了解更深入，因此提出了更好的问题。在某些情况下，有限合伙人现在的知识可能比我们更多，因为他们接触到我们日常关注的不同领域。尽管如此，继续流传的错误信息仍然轻而易举地通过媒体和“意见领袖”账户传达给有限合伙人，这经常让我们对某些我们认为无关紧要但投资者认为很重要的话题感到意外。
随着投资者开始更加熟悉数字资产，他们希望对投资拥有更多控制权，并且具体性也有所增加。在这一领域，许多资产管理者根据投资者需求推出了高度专业化的基金，包括以DeFi为重点的基金、NFT基金等。许多资产管理者，包括Arca在内，已经开始创建“一对一的基金”，以实现更具体的投资目标，并提供专业团队来管理投资。
在2018年，如果您问我们，我们会建议选择专业投资者。但是随着信息更容易获取和项目的用户界面和用户体验变得更好，我们鼓励散户投资者进行研究和投资。然而，在信息不对称存在的情况下产生超额收益，拥有能够利用24/7新闻周期、市场波动和模糊的监管环境的专业基金经理仍然具有价值。
结论
总体而言，在这个新兴创新领域中运营一个基金是非常有回报的，我们期待未来的五年。基金经理将继续在“变得更像传统金融”和借鉴华尔街最佳实践之间寻找平衡，同时寻找利用加密货币的机会（流动性挖矿、空投、测试新应用）的方法。
在数字资产领域，成功的最重要因素是对未来的信念。我们必须相信我们正处于建立一个有能力改变社会的新金融系统的前沿。尽管我们完全预期道路上会有坎坷，并会遭受现有利益相关者的反对，但只要我们继续前进，为必要的变革而战，并根据需要进行调整，这个行业将会成功。
免责声明：
投资咨询服务由Arca Investment Management, LLC提供，这是一家注册投资顾问。此处的材料仅基于公开可得的信息提供一般信息和教育目的，我们不能保证其准确性或完整性。因此，这些材料中的信息可能随时发生变化且不作事先通知。
本文中的陈述可能包含前瞻性信息和/或基于各种假设。Arca基金可能在本文讨论的任何投资中持有头寸，其中任何此类投资都是基于Arca自有的研究分析。过去的绩效可能不预示着未来的结果。本文绝不构成证券或投资咨询服务的招揽或要约。
本文由Ben Schiller编辑。
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